《投资者网》谢莹洁

编辑  吴悦

中式快餐一直以来都是餐饮业最大的赛道，但长期囿于市场集中度较低。

作为中国香港本土最大连锁快餐品牌，大家乐集团有限公司（00341.HK,下称“大家乐”）欲将自身优势推广至全国。根据最新的三年计划，该公司计划3年内新开144间门店，年均增加48间门店，而在2021年新增门店仅15间。 

在以上方案发布之后，有研究机构降低了对该企业未来两年的业绩预测。

大家乐的核心竞争力在于其完善的产品供应链、丰富的行业经验，但依然存在港式快餐“水土不服”等问题。在疫情的影响下，公司陷入“越扩张越亏损”的循环，其毛利率由双位数降至单位数，净利润也由前几年的约4.5亿元逐步降到亏损水平。

时至今日，大家乐仍然没有达到预期的效果，资本市场似乎也在“用脚投票”。

（大家乐近三年来股价表现）

风险抵御能力下降

公开资料显示，大家乐是中国香港规模较大的中式快餐连锁公司，创立于1968年，1987年在港交所上市。 除了大家乐餐厅，集团旗下还有上海姥姥、米线阵和意粉屋共15家品牌。

受疫情冲击，以及大众消费模式的改变，大家乐集团近年经营惨淡，营收总体下滑，利润陷入亏损。

2019年至2021年，大家乐营收分别为72.8亿元、56.75亿元、60.9亿元，同比增速为-6.2%、-15.72%、11.8%；扣非净利润分别为2962万元、-2.26亿元、-0.8亿元，同比增速为-94.4%、-923%、63.4%。

与之形成鲜明对比的是，2009年至2018年十年间，大家乐扣非净利润多保持在4.5亿元左右，期间该指标最低的年份也达到3.8亿元。

2018年之前，大家乐毛利率常年维持在13%上下，但最近三年已降至个位数，2021年为7.3%。毛利率下行主要是因为大家乐近年加大了在人力资源上的投放，因客户消费仍然保持谨慎，公司在加价方面相当克制。

应收账款及存货较高也是影响其盈利能力的重要因素之一，2020年至2021年，公司应收账款从1.6亿元增加到2.12亿元，存货从1.98亿元增加到2.46亿元。

此外，公司的营业成本也在增加，2020年及2021年分别为53.5亿元、56.4亿元，对其风险抵御能力有一定影响。

总体来看，大家乐经营业绩表现一般，从成长角度分析，成本费用增加以及毛利率下降等问题值得关注。

加速扩张与区域口味限制

由于香港业务逐渐趋于饱和，大家乐已将更多注意力投向了内地市场。

按照规划，大家乐将分配额外资源至高增长地区。但由于港式快餐一直适应不了北京、上海等地区的当地口味、消费模式，外地市场的业绩表现并不理想，一度拖累整体增长。

2022年中国连锁餐饮行业报告显示，地方菜虽然特别，但由于所需原材料本地化、制作工序较为繁琐，导致其市场集中度较低，形成店面高度分散的格局。疫情冲击下，虽然地方菜具有“文化特色”、“地域特色”的标签加持，但仍旧面临亏损的局面。

最近几年，大家乐开始专注华南市场的布局。公司在财报中提到：“集团现正把握粤港澳大湾区发展的机会，加快对内地市场的投资，并将继续与业主及发展商建立长期伙伴关系，积极寻求于大湾区黄金地段扩展网络。”

疫情前，大家乐堂食销售占比高达85%，疫情后已降至75%及以下。为了维持市场份额，公司推出更多超值套餐和促销优惠；增加了推广到店外卖自取、提升外卖比例，在外卖餐单上多做特定外卖组合。

大家乐还专注于社区型门店的建设和二三线城市的深耕。这些社区门店在疫情尚未得到全面控制时，以外卖服务的方式为大家乐保留了不少周边熟客。

短期来看，上述举措对大家乐的经营状况未带来太大改善。业内预计，未来随着人工租金等成本端压力的继续上升，对公司的毛利率会有很大的考验。

餐饮商户往往处于高毛利、低净利的生存状态，员工、原材料、店租等固定成本支出高企。华安证券研报显示，疫情爆发之前的2019年，中国百强餐饮企业净利为6.3%，门店净利一般约为10%，餐饮门店毛利水平一般超过50%。疫情期间，即便歇业，餐饮企业仍需承担人力成本、房租等固定支出，尤其是处于扩张期。

二级市场上，2010年至2019年，大家乐股价稳中有升，至2019年中旬已涨至24.7港元。但此后股价“跌跌不休”。截至今年10月11日收盘，该股报9.77港元，今年以来股价累计下滑28.45%，市值57.22亿港元，滚动市盈率约270倍。

部分机构下调盈利预测

为了维持盈利水平，大家乐启动涨价。公司在业绩会上表示，至3月底止大家乐的平均单价保持在约39港元。鉴于经济面对挑战，个别产品或会有调价，幅度约1港元。但也由于眼下消费者接受加价能力不高，因而集团仍主要通过调整餐单等方式控制成本。

大家乐同时宣布了新的三年计划，将香港业务利润率由低单位数提升至高单位数。公司会持续专注大湾区发展，目标包括将内地分店数目由今年3月底的136间增至280间，相当于3年内加开144间，平均每年新增48间分店——对比2021年增加15间门店，这家公司的开店速度将有较大提升。

这可能使公司面临更大的资金压力。2021年，大家乐投资现金净额与筹资现金净额分别为-3.7亿元、-9.8亿元，资产负债率59%，流动比率与速动比率分别为1.25与1.07，流动比率低于2的正常值。

大家乐执意扩张背后，传统的中式餐饮在品牌化方面仍然拥有巨大潜力。万联证券分析师陈雯指出，受新冠疫情影响，2020年中国餐饮市场的市场规模缩至3.95万亿元。近年餐饮服务市场整体有所恢复，预计2025年中国餐饮市场规模将突破6万亿元，2020年至2025年年均复合增长率为9%。

与此同时，中式餐饮连锁化率常年处于较低区间。由于中式餐饮种类繁多，口味亦有区别，市场非常庞杂和零散，中微企业较多。2021年，日本与美国餐饮连锁化率高达50%以上，中国连锁餐饮率仅18%，仍有较大提升空间。 

研究机构认为，从长远来看，大家乐或可凭借优质服务和高性价比产品吸引更多消费者，但短期内，公司或将面临阵痛期。

招银国际表示，从成本端来说，食材成本完全可控，员工薪水和租金都有望随着销售改善。未来三年，大家乐计划每年新开近50家新店，但该行相当保守，仅假设20家，并将公司目标价下调至15.69港元。

麦格理近期发布研究报告称，香港业务方面，公司4月底以来与其他休闲餐饮品牌的销售持续回升，但由于客流量疲弱，晚市销售额仍有双位数的跌幅，而早、午餐及下午茶则有低单位数的跌幅。至于内地业务，伴随堂食恢复6月销售额有所回升。维持大家乐集团“跑赢大市”评级，下调2023至2024年净利润预测28.2%/6.8%，目标价由19.5港元削33.3%至13港元。（思维财经出品）■